C’è qualcosa di storicamente significativo in quello che sta accadendo nel cuore del sistema bancario europeo. La Germania, per decenni arbitro indiscusso delle sorti finanziarie del continente, si ritrova oggi nella posizione inedita di preda. UniCredit, banca italiana guidata da Andrea Orcel, ha accumulato una partecipazione che sfiora il 30% in Commerzbank — il secondo istituto di credito tedesco — e il 5 maggio 2026 ha lanciato un’offerta pubblica di scambio volontaria per superare la soglia del 30% prevista dalla normativa tedesca sulle acquisizioni.

Non è soltanto una vicenda di finanza aziendale. È il segnale di un cambio di paradigma che vale la pena leggere con attenzione, senza trionfalismi ma anche senza ingenuità.

Il lungo corteggiamento di UniCredit a Commerzbank

La storia di questo riavvicinamento è tutt’altro che lineare. Già nel 2024 UniCredit aveva cominciato ad acquistare azioni Commerzbank sul mercato, costruendo progressivamente una posizione di rilievo. A settembre di quell’anno, il cancelliere Olaf Scholz aveva definito la mossa dell’istituto italiano un «attacco ostile». Il management di Commerzbank, a partire dalla nuova amministratrice delegata Bettina Orlopp subentrata nel corso del processo, aveva ribadito più volte la volontà di mantenere l’indipendenza.

Eppure, i numeri hanno continuato a lavorare. Nel primo trimestre 2026 Commerzbank ha chiuso con un utile operativo record di 1,4 miliardi di euro (+11% anno su anno) e un utile netto di 913 milioni, superiore alle attese. La banca ha rivisto al rialzo i propri obiettivi strategici fino al 2030, puntando a un RoTE del 21% e ricavi per 16,8 miliardi. Risultati che Orlopp ha usato come scudo contro l’offerta di UniCredit: «Ogni alternativa va valutata alla luce di questi obiettivi», ha dichiarato durante la conference call sui conti trimestrali.

Tuttavia, Orcel ha risposto con numeri ancora più ambiziosi nel suo piano «Commerz Unlocked»: costi/ricavi al 37%, RoTE al 23%, con un taglio di 7.000 dipendenti e un alleggerimento della rete internazionale. La partita è aperta.

Una fragilità strutturale che viene da lontano

La domanda che vale la pena porsi è: come si è arrivati a questo punto? La risposta affonda le radici in scelte — o mancate scelte — che risalgono almeno al periodo post-crisi finanziaria del 2008. Commerzbank fu la prima banca commerciale tedesca a chiedere aiuto allo Stato durante la crisi globale. Il governo federale entrò nel capitale con una quota del 25% in cambio di un’iniezione di 10 miliardi di euro, una presenza che si è trascinata per oltre un decennio, rallentando ogni processo di modernizzazione e consolidamento.

Mentre le banche italiane — spinte da pressioni normative, mercato e azionisti privati — attraversavano anni dolorosi di ristrutturazione, fusioni e ricapitalizzazioni, il sistema bancario tedesco restava parzialmente al riparo dietro la protezione politica. Il risultato secondo i giornali sarebbe evidente: gli istituti italiani sono oggi più agili, meglio capitalizzati e con una governance più orientata al mercato.

Non è un caso che UniCredit non sia l’unica realtà straniera a muoversi in Germania. Il gruppo francese Crédit Mutuel Alliance Fédérale, attraverso la sua controllata TARGOBANK, ha acquisito Oldenburgische Landesbank (OLB), diventando così la decima banca più grande in Germania per patrimonio, con 79 miliardi di euro di attivi e 4,8 milioni di clienti.

Il contesto macro: una Germania in difficoltà

Il terreno su cui si gioca questa partita è reso ancora più scivoloso dalla situazione macroeconomica tedesca. Secondo i dati elaborati dall’Istituto economico tedesco (IW), entro la fine del 2025 circa 25.800 aziende tedesche potrebbero dichiarare fallimento — il doppio rispetto al 2021. Il PIL tedesco ha registrato cali consecutivi nel 2023 (-0,3%) e nel 2024 (stimato -0,5%), con una ripresa prevista solo per il 2026.

L’industria automobilistica ha subito un calo della produzione del 4,8% nel 2024, il settore edilizio ha visto crollare i permessi di costruzione del 16,8%, e le industrie ad alta intensità energetica soffrono costi elevatissimi. Questo deterioramento si è riflesso sui bilanci bancari: gli NPL (crediti deteriorati) delle banche tedesche sono aumentati di 10,2 miliardi di euro tra il primo trimestre 2023 e il terzo trimestre 2024 — l’incremento assoluto più alto in tutta l’Unione Europea.

La Germania non è più la locomotiva che trainava il continente. È diventata, almeno temporaneamente, un freno.

Il ribaltone dello spread e la nuova architettura del debito italiano

Mentre la Germania arranca, l’Italia ha compiuto un percorso in senso opposto sul fronte del debito pubblico. Tra il 2022 e il 2026, il Tesoro italiano ha raccolto oltre 142 miliardi di euro da piccoli risparmiatori attraverso strumenti come i BTP Italia, BTP Valore e BTP Più, coinvolgendo più di 5,3 milioni di contrattisti. Le famiglie e le imprese non finanziarie detengono oggi circa il 14,5% del debito pubblico — 458 miliardi di euro, il livello più alto dal 2014 — più del doppio rispetto ai 214 miliardi del 2022.

Questa trasformazione ha un significato che va ben oltre la contabilità: il debito italiano è diventato strutturalmente più «sovrano», meno dipendente da un singolo grande acquirente istituzionale, e soprattutto meno vulnerabile alle speculazioni esterne.

Non è difficile, in questo contesto, richiamare alla memoria i momenti più bui del 2011, quando lo spread italiano volò oltre i 500 punti base. Allora, i grandi istituti internazionali — e le ricostruzioni giornalistiche dell’epoca hanno a lungo citato il ruolo di Deutsche Bank in quelle settimane — contribuirono ad alimentare una spirale che costò all’Italia miliardi in interessi aggiuntivi e aprì la strada a stagioni di austerità. La scena di Merkel e Sarkozy che ridono davanti a un premier italiano in difficoltà è rimasta impressa come simbolo di un rapporto di forza che sembrava immutabile.

Oggi quel rapporto di forza si è almeno in parte invertito. Ma perché? Merito dell’austerity, come dice Repubblica?

La narrazione mainstream non regge. Ecco perché.

La lettura mainstream dell’austerity che salva l’Italia si regge su una ben nota fallacia logica, spesso usata contro di noi: “post hoc ergo propter hoc“. Che le banche italiane siano oggi più solide è un fatto, ma che lo siano grazie all’austerità è un nesso causale indimostrato. La vera spinta alla ricapitalizzazione è venuta dalla vigilanza unica della BCE, che ha imposto le stesse regole a tutti, mentre l’austerità, al contrario, ha reso quel processo più lento e doloroso, deprimendo la domanda interna e alimentando proprio quei crediti deteriorati che le banche dovevano smaltire. Inoltre, la competitività odierna di UniCredit non è il frutto di una presunta ‘ginnica’ virtuosa italiana, ma è un’opportunità reattiva nata dal crollo del modello tedesco e dalle sue crisi energetica e industriale: è la Germania che è inciampata, non l’Italia che è volata.

Soprattutto, l’austerità ha creato banche ‘agili’ perché hanno smesso di prestare all’economia reale italiana, impoverendo il tessuto produttivo che avrebbero dovuto finanziare. e impoverendo i cittadini; e il debito pubblico, finito nelle mani di milioni di piccoli risparmiatori, non è una prova di sovranità, ma un paradosso che espone le famiglie al rischio-Paese al posto dei grandi fondi. In definitiva, l’operazione Commerzbank è una rivincita personale di Orcel, non la prova che il rigore dei conti abbia rigenerato il Paese: se l’austerità avesse davvero fatto bene all’Italia, la nostra rinascita la racconteremmo attraverso fabbriche che riaprono e giovani che non emigrano, non attraverso una singola scalata bancaria in un Paese in difficoltà.

Un consolidamento che non è ancora completato

Il processo di fusioni e acquisizioni in Europa è comunque ancora in pieno svolgimento e non privo di rischi. L’Europa rimane un mercato frammentato, dove le barriere nazionali — normative, politiche e sindacali — ostacolano il consolidamento transfrontaliero. La resistenza di Berlino all’offerta di UniCredit ne è la dimostrazione più evidente: il governo tedesco, che detiene ancora una quota rilevante in Commerzbank, ha espresso riserve sull’operazione insieme ai sindacati dei lavoratori.

Orlopp, dal canto suo, ha lasciato uno spiraglio aperto: «Siamo sempre disponibili a sederci al tavolo con UniCredit, ma vogliamo che venga riconosciuta la forza del nostro modello di business e che gli azionisti non cedano le proprie azioni senza un adeguato premio». Traduzione: la trattativa è possibile, ma il prezzo non è ancora quello giusto.

Nei prossimi mesi si capirà se gli azionisti di Commerzbank, di fronte a due piani industriali concorrenti, sceglieranno la continuità o la svolta. La risposta ridisegnerà non solo i confini di un grande istituto bancario, ma i rapporti di forza tra i sistemi finanziari europei per i prossimi decenni.